La semana pasada, el bitcoin cayó a 82,000 dólares, un 35% menos que su máximo de 126,080 dólares en octubre. Para la mayoría de las grandes empresas que cotizan en el Nasdaq, esa caída es solo ruido de fondo. Para Michael Saylor’s Strategy, el mayor inversor alcista del mercado bursátil y el mayor tenedor corporativo de bitcoin, esto plantea inmediatamente la pregunta de qué vendrá después.
Durante casi dos años, Strategy cotizó muy por encima del valor de sus tenencias de bitcoin, llegando incluso a superar el 190%, lo que convirtió sus acciones en una apuesta desmesurada por el bitcoin para la mayoría de los inversores institucionales. La transformación de Saylor de su empresa de software de minería de datos, con sede en Tysons, Virginia, en una obra maestra del uso de las finanzas corporativas tradicionales para aprovechar la volatilidad del bitcoin, ya ha atraído a cientos de imitadores —sociedades holding que cotizan en bolsa, conocidas como tesoros de activos digitales (DAT)—, mientras que su patrimonio neto ascendió de 1,600 millones de dólares en 2022 a 5,400 millones de dólares.
Pero la prima de Strategy ha desaparecido y sus propias acciones han caído un 60% en un año, llevando su capitalización de mercado a 49,000 millones de dólares, inferior al valor de los 56,000 millones de dólares en bitcoin que posee.
El mes pasado, S&P Global Ratings asignó a Strategy una calificación crediticia B-, adentrándose en territorio basura, citando “alta concentración de bitcoin, enfoque comercial limitado, débil capitalización ajustada al riesgo y baja liquidez en dólares estadounidenses como debilidades”. Los analistas de JPMorgan también advirtieron en una nota reciente que Strategy corre el riesgo de ser eliminada de los principales índices de referencia, incluidos MSCI USA y Nasdaq 100. Si MSCI avanza, hasta 2.8 mil millones de dólares podrían abandonar la acción, con más riesgo si otros proveedores de índices siguen el ejemplo. Los fondos pasivos vinculados a Strategy representan casi 9 mil millones de dólares de exposición. Una eliminación no solo forzaría la venta, sino que drenaría la liquidez de una acción cuyo alto volumen de negociación ha sido durante mucho tiempo uno de sus principales atractivos para los inversores institucionales. Y aunque Strategy ha cumplido con los criterios de inclusión del S&P 500 durante dos trimestres consecutivos, no se ha agregado y no es probable que presente sus problemas con bitcoin.
Te puede interesar: La caída de criptomonedas continúa mientras Bitcoin cae por debajo de los 82,000 dólares; el nivel más bajo desde mediados de abril
Saylor, siempre evangelista, no se retira. Olvídense de la renta variable, dice. Su último mantra —«el crédito es el producto y la renta variable es lo último»— refleja su convicción de que el futuro de Strategy ya no reside en ser una acción que siga el comportamiento del bitcoin ni en ofrecer a inversores sofisticados un lugar donde cubrirse, sino en construir un nuevo mercado: instrumentos de renta variable basados en bitcoin atractivos para inversores que buscan rentabilidad en lugar de fluctuaciones de precios.
Para lograrlo, Strategy ha dedicado el último año a desarrollar una inusual gama de valores preferentes perpetuos. Se trata de acciones preferentes sin vencimiento. Sus nuevas emisiones, por un total de 8.600 millones de dólares, recuerdan a los personajes de un cómic (Strike, Strife, Stride, Stretch y Stream), pero cada una es una variante distinta de la misma idea: dividendos fijos y elevados respaldados por la estructura de capital de Strategy, centrada en el bitcoin. Strike, que cotiza bajo el símbolo STRK, paga un dividendo anual del 8% sobre un importe declarado de 100 dólares, pagadero trimestralmente. Strife, o STRF, paga un 10% anual y se sitúa en la cima de la pila de valores preferentes. Stride, o STRD, también paga un 10% trimestralmente. Stretch (STRC), introducida en julio con un dividendo inicial del 9%, paga mensualmente, con una tasa ajustada cada mes para mantener el precio cerca de su par de 100 dólares.
El argumento clave de Saylor es que los dividendos de las acciones preferentes de Strategy se consideran “retorno de capital”, lo que significa que los inversores reducen su base de costes en lugar de pagar impuestos sobre las distribuciones cada año. Para los inversores sujetos a impuestos, esto se traduce en una rentabilidad efectiva significativamente mayor que la de las acciones preferentes corporativas similares.
Pero la última caída del bitcoin ha afectado a las nuevas opciones preferentes de Strategy. STRC cotiza ahora por debajo de su paridad de 100 dólares y ofrece un rendimiento aproximado del 11 %. El STRE denominado en euros, anunciado a principios de este mes, cayó por debajo de su precio de emisión de 100 € en menos de dos semanas. Su rendimiento ha pasado del 10 % al 12.5 %.
Sin duda, a los inversores les preocupa la capacidad de Saylor para cubrir sus costes de intereses en un mercado bajista prolongado del bitcoin. Entre dividendos preferentes e intereses sobre sus bonos convertibles, Strategy se enfrenta ahora a pagos de aproximadamente 700 millones de dólares anuales. La compañía también tiene unos 8,000 millones de dólares en deuda convertible en circulación, de los cuales 7,400 millones están fuera de dinero, lo que significa que las acciones cotizan por debajo de los precios de conversión de los bonos, por lo que es poco probable que los tenedores adquieran acciones al vencimiento. Al desaparecer la prima, antes fiable, de las acciones, emitir más acciones —la forma en que Strategy financió sus compras de bitcoin durante años— ya no es una opción rentable.
Mark Palmer, analista de Benchmark, señaló que, durante la presentación de resultados del tercer trimestre de la compañía, el director ejecutivo de Strategy, Phong Le, describió planes de contingencia, que incluyen la generación de ingresos mediante el uso de derivados de bitcoin (como la venta de opciones cubiertas o estrategias de rendimiento estructurado), el uso de derivados de acciones para mejorar el flujo de caja o incluso la venta de tenencias de bitcoin con una base alta con pérdidas para generar liquidez con ventajas fiscales. Le y Saylor también indicaron que estarían dispuestos a seguir los pasos de la japonesa Metaplanet, otra empresa de tesorería de bitcoin, que recientemente anunció una importante recompra de acciones después de que su valor de mercado se desplomara hasta alcanzar la paridad con sus tenencias de bitcoin.
Infórmate: Bitcoin cae por debajo de los 90,000 dólares a medida que los traders se vuelven cautelosos
La pregunta obvia —si Strategy alguna vez vendería bitcoin directamente— es más compleja. El precio promedio de adquisición por bitcoin de la compañía ronda los 74,400 dólares. Pero incluso una caída por debajo de ese nivel no significaría que la compañía se enfrentaría a liquidaciones forzosas. El primer punto de presión estructural es septiembre de 2028, cuando los tenedores de 1,000 millones de dólares en bonos convertibles puedan exigir el reembolso.
Mientras tanto, Saylor sigue considerando las finanzas una disciplina creativa. En una conferencia de Cantor Fitzgerald celebrada este mes en Miami, afirmó que “habla y discute con la IA” para ayudar a diseñar nuevos valores; Stretch, una de las últimas inversiones preferentes, surgió de una de esas sesiones.
En su relato, Strategy pretende eliminar el apalancamiento a la vez que aumenta la “amplificación”, que definió como el poder adquisitivo incremental que la empresa genera mediante la emisión de instrumentos no derivados de deuda, como las preferentes perpetuas y los valores vinculados a acciones. Saylor ha afirmado que le gustaría alcanzar una “amplificación” del 30 % anual, lo que, según él, permitiría a Strategy aumentar sus tenencias de bitcoin a un ritmo constante y, al mismo tiempo, reducir gradualmente el apalancamiento del 11 % actual a cero en 2029 mediante la capitalización de sus bonos convertibles.
Saylor finalmente ha encontrado “la aplicación definitiva para bitcoin”, afirma el fanático Kevin Li, exanalista de investigación de ParaFi Capital. Li argumenta que bitcoin está entrando en una fase similar al desarrollo inicial de los mercados de crédito respaldados por oro. En su opinión, la evolución de Strategy se divide en tres capítulos: los primeros años, cuando la ausencia de un ETF de bitcoin convirtió a Strategy en la única vía limpia para que los inversores en renta variable obtuvieran exposición; el período en que la cadena de acciones y opciones líquidas de la compañía se convirtió en la plataforma de cobertura preferida por las grandes instituciones antes de que existieran las opciones sobre ETF de bitcoin; y la era actual, en la que Saylor intenta convertir bitcoin en un activo generador de ingresos para los inversores que no pueden poseerlo directamente. Los gestores de renta fija sujetos a mandato no pueden comprar bitcoin ni muchos ETF, señala Li, pero sí pueden comprar las acciones preferentes de Strategy. Esto, argumenta, podría ser transformador si el modelo se populariza.
A pesar de los problemas de Strategy, las acciones de la compañía siguen subiendo un 1,160% desde el día en que Saylor empezó a comprar bitcoin en agosto de 2020. Los mercados de crédito pueden ser su próxima frontera, pero los inversores en rendimiento, por naturaleza más cautelosos y perspicaces, son totalmente diferentes a sus seguidores de acciones y opciones, amantes de la volatilidad. Manténganse al tanto.
Este artículo fue publicado originalmente por Forbes US
Sigue la información de la economía y las finanzas en nuestra sección especializada
